中金發(fā)布研究報(bào)告稱，維持萬物云（02602）“跑贏行業(yè)”評(píng)級(jí)，長期發(fā)展戰(zhàn)略清晰、核心競爭力凸顯，目標(biāo)價(jià)50.5港元，目前交易于15/12倍2023年歸母/核心市盈率，認(rèn)為相對(duì)于其長期價(jià)值具一定性價(jià)比。結(jié)合今年以來多次調(diào)研情況，該行看好公司通過堅(jiān)定執(zhí)行中長期戰(zhàn)略、不斷強(qiáng)化自身alpha。

中金主要觀點(diǎn)如下：

住宅物管競標(biāo)外拓邁向存量時(shí)代，公司競爭優(yōu)勢有望凸顯。

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該行分析貝殼小區(qū)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)、樓齡邁入成熟期、相關(guān)制度相對(duì)完善的核心區(qū)域更換物業(yè)活躍度更高，而萬物云在該行篩選的12個(gè)核心城市中的11個(gè)市占率居前三；隨著住宅物業(yè)進(jìn)入存量競爭市場，該行認(rèn)為萬物云有望憑借其先發(fā)優(yōu)勢與品牌認(rèn)可度進(jìn)一步強(qiáng)化外拓優(yōu)勢。

蝶城戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)下，中長期利潤率走勢或與部分同業(yè)反向。

該行認(rèn)為若前期投入可控且長期執(zhí)行得當(dāng)，蝶城戰(zhàn)略或有望通過破解固定人員投入下的人工成本剛性上漲、助力公司利潤率突破行業(yè)整體中長期維度下行壓力，當(dāng)前其或與部分同業(yè)（因新房占比下降、母公司支持退坡而利潤率持續(xù)承壓）處于不同的利潤率周期位置。

持續(xù)打磨局部裝修與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)產(chǎn)品力。

萬物云在資產(chǎn)類增值服務(wù)方面思路清晰，包括以產(chǎn)品力為核心打磨自營能力、將成本控制放在重要位置、借力基礎(chǔ)物管近場優(yōu)勢提升后端交付與服務(wù)體驗(yàn)等；目前相關(guān)業(yè)務(wù)拓展亦已看到一定成果，以萬物研選為例，該行調(diào)研的兩個(gè)上海蝶城今年以來自營裝修月均合同額穩(wěn)定在100萬元以上。

長期戰(zhàn)略框架下，核心業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)。

公司預(yù)計(jì)上半年核心業(yè)務(wù)平穩(wěn)推進(jìn)，其中亮點(diǎn)包括：1）蝶城改造前置下降本增效成果提前釋放、或支持住宅物管毛利率好于預(yù)期，截至目前公司已完成全年計(jì)劃改造蝶城的90%左右，且單蝶城投入低于此前預(yù)估；2）多元增值服務(wù)錄得較快增速，其中自營裝修簽約合同額、以及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)GTV在1-5月均有不俗增長表現(xiàn)；3）面向B/G端大客戶的多元業(yè)務(wù)戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，商企服務(wù)中的FM（綜合設(shè)施設(shè)備管理）新簽合約額、及BPaaS業(yè)務(wù)等增長較快。

但該行也提示中期維度潛在風(fēng)險(xiǎn)：1）開發(fā)商相關(guān)業(yè)務(wù)，包括非業(yè)主增值服務(wù)、車位銷售、AIoT中面向地產(chǎn)客戶業(yè)務(wù)等或承壓，特別是去年高基數(shù)下（2022上半年開發(fā)商相關(guān)業(yè)務(wù)毛利占全年近六成）同比維度存不確定性；2）商企服務(wù)因新拓合同中FM占比較大而大客戶議價(jià)能力較強(qiáng)，利潤率或有所承壓。

風(fēng)險(xiǎn)提示：開發(fā)商關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)承壓幅度超預(yù)期；股票全流通或納入港股通進(jìn)度慢于預(yù)期。

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